“Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon”
Milton Friedman (1963)[1]
- INTRODUCCION
En los últimos días hemos visto pasar frente nuestro un sinfín de sucesos negativos en materia económica que en otros momentos nos harían detenernos a pensar en frío hacia dónde vamos.
Sin embargo, con la pandemia del Covid-19 que azota a nivel global, el gobierno nacional parece haber encontrado la excusa perfecta para declarar la virtual cesación de pagos (o al menos retrasarla hasta el 2023, es decir, pasársela al próximo gobierno), llenar la economía de papeles con cada vez menos valor, y, por sobre todas las cosas, coartar nuestras libertades individuales, confinándonos al encierro, sin poder llevar a cabo nuestras actividades productivas, tan necesarias en una economía que se encuentra cayendo en un abismo sin fin.
El objetivo de este documento es analizar, como en el contexto de pandemia, y con una restricción presupuestaria que sólo puede canalizar recursos a través de la monetización del déficit fiscal, el impacto inflacionario de esta medida y el beneficio que esta genera al sector público.
- INFLACION E IMPUESTO INFLACIONARIO
Si bien el banco central debe emitir dinero para “acompañar” el crecimiento económico generando señoreaje (Obstfeld, 2012; Buiter, 2007)[2], cuando los gobiernos han sobrepasado los recursos provenientes de impuestos, cuentan con una alternativa a la deuda para financiar los déficits presupuestarios, dado que cuenta con el monopolio de la emisión de dinero, y pueden utilizarlo directamente para cubrir dichos déficits, lo que implica emitir por encima de las necesidades de la economía.
Según Raju (2002)[3], gran parte de la “deuda pública” representa emisión monetaria encubierta. No obstante, la emisión monetaria realizada con la finalidad de financiar los déficits del gobierno es considerada analíticamente equivalente a un impuesto, de aquí la denominación de “impuesto inflacionario”.
Los déficits del sector público ocupan un rol central en la causa de la inflación en muchos países en desarrollo. En Argentina se ha convertido en una causa endémica: si analizamos la historia de nuestro país, solo hemos tenido superávit del sector público a partir de 2004, por tres años, debido a que no se contabilizaban los intereses de la deuda en default.
Por lo tanto, no debe sorprendernos convivir con la inflación. En el resto del mundo no logran comprender el fenómeno inflacionario en nuestro país, dado que es un tema que el mundo ya lo ha resuelto, no hay recetas mágicas, debe dejar de emitirse dinero sin contrapartida de demanda y problema resuelto.
Sin embargo, la posesión del vil metal (o en este caso, la “maquinita” de imprimir billetes) se transforma en una tentación para los gobiernos de turno, mucho más cuando más populista es su sesgo. Además, dado su limitado acceso al endeudamiento interno y externo, este mecanismo de financiamiento es potenciado (Kiguel y Neumeyer, 1989)[4]. En este esquema, la monetización de los déficits fiscales constituye el mayor factor de creación monetaria e inflación.
A pesar del efecto negativo de la inflación sobre los ingresos de los trabajadores y la rentabilidad de las empresas, afectando la inversión, la creación de empleo y el desempeño de largo plazo de la economía; la misma es una fuente adicional de ingresos para el gobierno.
Pero, ¿qué denominamos estrictamente impuesto inflacionario? La emisión monetaria tiene su origen tanto en el crecimiento real de la economía, y, por lo tanto, de la demanda de dinero (señoreaje), como en la inflación (impuesto inflacionario). Entonces este último constituye un aumento de la demanda nominal de dinero en búsqueda de compensar la pérdida del poder adquisitivo del dinero.
Esta pérdida del valor real del dinero se denomina “impuesto inflacionario”. La inflación entonces puede considerarse un impuesto que se cobra sobre los tenedores de moneda, y en un esquema de dominancia fiscal[5] en el que el banco central ha perdido autonomía y actúa emitiendo una alta proporción de la base monetaria para monetizar los déficits presupuestarios, como el prevaleciente en Argentina, el gobierno, a través del banco central, se apropia de estos ingresos.
Por otra parte, el banco central cuando emite dinero fiduciario, genera un rezago entre los receptores del dinero (gobiernos a través de instrumentos de deuda pública) y les permite utilizarlo antes[6] que los efectos del alza de la base monetaria se transformen en inflación.
Asimismo, tal como plantea Bucacos (2003), “el financiamiento monetario del déficit fiscal ha sido un mecanismo utilizado por los gobiernos ya que si bien no se trata de un instrumento legalmente válido, el impuesto inflacionario no necesita sanción parlamentaria, es de fácil recaudación y los contribuyentes difícilmente pueden escapar de él”[7].
Es importante destacar que este mecanismo de financiamiento vía emisión monetaria tiene un límite, tal como se observa en la Figura 1:
De aquí se desprende que, a niveles bajos de inflación, el impuesto inflacionario se incrementa con la aceleración de la tasa de variación de precios, hasta llegar a un máximo a partir del cual el impuesto inflacionario cae con el incremento de la tasa de inflación (Zambrano Sequin, 2013)[8].
Este descenso que se verifica en el impuesto inflacionario una vez pasado el máximo es como consecuencia de la reducción de la base de recaudación, es decir, la demanda real de saldos monetarios. Esto se explica, o bien por un incremento en la velocidad de circulación o porque se sustituye la moneda en cuestión como medio de pago (Scialabba, Carpineti, 2013)[9].
- POLITICA MONETARIA Y DOMINANCIA FISCAL EN ARGENTINA
Tal como ya mencionamos, Argentina se ha quedado sin fuentes financieras para afrontar el creciente gasto público, que se encuentra presionado por la pandemia del Covid-19.
Se deben destacar algunos puntos importantes: el lunes 20 de abril, el Ministro de Producción, Matías Kulfas, declaró que desde el Estado Nacional estiman que los ingresos adicionales que el Tesoro necesitará para hacer frente a la emergencia económica derivada de la enfermedad se encuentran en torno a los $ 850 millones. Con una recaudación tributaria en caída – debido a la recesión que ya nos azotaba y el parate casi total de la actividad – y los mercados de crédito totalmente cerrados, no queda otra alternativa que suponer que este monto provendrá totalmente de la emisión monetaria.
Sin embargo, si bien la pandemia es la excusa perfecta, cuando revemos los Informes del BCRA, observamos que ya en febrero planteaban que “la política monetaria se lleva adelante en concomitancia con la Ley 27.541 de Solidaridad Social y Reactivación Productiva (Ley de SSyRP) y el Compromiso Argentino para el Desarrollo y la Solidaridad, los cuales buscan estabilizar la macroeconomía y sentar las bases de un desarrollo sostenible”[10]. Esto muestra claramente las intenciones del gobierno de financiarse vía emisión, en un escenario de dominancia fiscal: en este esquema el BCRA ha perdido su política monetaria (una vez más) y se ha transformado (con mayor virulencia, tal como el Covid-19) en un apéndice del Tesoro Nacional.
En este contexto, hemos realizado una serie de estimaciones considerando la evolución de las principales variables macroeconómicas de nuestro país, a fin de ilustrar porque la inflación es un “negocio político”, tal como mencionamos en el título de este informe.
En primer lugar, definimos las variables consideradas, que son: PBI nominal, inflación y expansión de la base monetaria.
- PBI nominal: lo calculamos proyectando una caída del 5% del PBI real, y considerando distintos escenarios de inflación que mencionamos a continuación. Consideramos que es una proyección de comportamiento del nivel de actividad conservadora, ya que el REM- BCRA del mes de marzo estimaba una caída del 4,7% y en el informe de proyecciones del FMI que se dio a conocer la semana pasada se proyectaba una recesión del 5,7% durante 2020.
- Inflación: confeccionamos tres escenarios, en base a las proyecciones del REM – BCRA y a las actualizaciones de la emisión monetaria que se monitorea a diario. El dato del REM – BCRA proyectaba una mediana de 45%, con un máximo del 50%, pero el fuerte incremento de la base monetaria de las últimas tres semanas han elevado las previsiones hasta un 60%. Estos son los tres valores que utilizamos para nuestros cálculos.
- Emisión monetaria: lo calculamos sumando al stock de base monetaria al 16/04/2020 (último dato disponible), los $ 850 millones de recursos adicionales que el Tesoro requerirá al BCRA (sin considerar emisión adicional). Esto implica que 2020 finalizaría con un stock de base monetaria por encima de los $ 3 billones, con un alza nominal del 129% (desde la asunción de Alberto Fernández hasta mediados de abril acumulamos una expansión del 43%).
En base a estos indicadores, se han estimado los recursos obtenidos por el Estado Nacional, tanto en millones de pesos, como % del PBI.
Analizando desde 2015, en millones de pesos, se verifica un creciente incremento exorbitante en términos nominales, que implican, entre 2019 y 2020 un alza del 91%, considerando una inflación del 45%; del 112,3%, se estimamos una suba del 50% y del 154,8% si los precios treparan en torno al 60%.
Estos valores se encuentran muy por encima de la inflación, porque se combinan de manera explosiva con la recesión y la acelerada emisión monetaria que observamos en el primer gráfico, sumado a la creciente caída de la demanda de dinero y la huída al dólar, a pesar de las restricciones que operan por la cuarentena obligatoria y demás mecanismos de control sobre el mercado cambiario.
En tanto, cuando analizamos como porcentaje del PBI, se observa que en los tres escenarios analizados, el impuesto inflacionario alcanzará su máximo: por un lado por la suba de la emisión monetaria y la inflación, mientras que por otra parte la recesión reduce parcialmente el PBI nominal.
Si la inflación se ubica en torno al 45%, los ingresos generados por el Estado en concepto de impuesto inflacionario serán de equivalentes al 4,7% del PBI ($ 1.474.215 millones), en tanto si se ubica alrededor del 50%, este alcanzará los 5% del PBI ($1.638.017 millones) y con una inflación del 60% el gobierno se haría de recursos extraordinarios en torno al 5,6% del PBI ($1.965.620).
- CONCLUSIONES
Las personas mantienen dinero por los beneficios que este le proporciona: el más importante es la liquidez. En este contexto, la inexistencia del dinero generaría una pérdida de eficiencia económica. Sin embargo, debe tenerse en cuenta también el costo de oportunidad (o intereses que se dejan de percibir) por mantenerse liquido.
Una primera implicancia de la inflación es que esta genera una pérdida en términos de bienestar, ya que se reduce la liquidez real. Adicionalmente, si el gobierno decide llevar a cabo una política de emisión monetaria (con el consabido efecto que esta tiene sobre el nivel general de precios), lo que está haciendo es desviando recursos del sector privado hacia el sector público, lo que implica una carga extra para estos últimos.
Sin lugar a dudas, el impuesto inflacionario posee un efecto distributivo a favor del Estado. Por esta razón, en países con sesgos populistas y clientelares como el nuestro, la inflación es un “negocio político”: dado el carácter regresivo del mismo, ya que la inflación es la misma para todos los niveles de ingreso, permite mantener a los pobres cada vez más pobres, esperando recibir las dadivas del gobierno de turno.
Además de los efectos distributivos, hay que resaltar que el mismo se recauda en la medida que haya un desequilibrio en el mercado monetario a través de un exceso de oferta de dinero (ya sea por excedente de emisión o por caída de la demanda) y se encuentre por encima del crecimiento económico, es decir, que haya inflación, la cual elimina las funciones básicas del dinero tales como depósito de valor, unidad de medida y de cuenta.
Asimismo, distorsiona los precios relativos de bienes y servicios (más en nuestro caso en el que la divisa estadounidense se encuentra virtualmente anclada, con control de precios sobre una gran variedad de productos y con tarifas de servicios públicos congeladas) y genera una mayor volatilidad de la tasa de interés real, lo que desincentiva el ahorro y la inversión, vitales para que la economía crezca en el largo plazo.
Por último, para dar un cierre en línea con el título del informe, de acuerdo a la evidencia empírica, Yousefi (2012)[11] encuentra evidencia empírica que existe una correlación positiva entre el nivel de corrupción y la tasa de inflación. En un esquema de este tipo, el gobierno explota los ingresos en concepto de señoreaje e impuesto inflacionario para compensar los recursos que se pierden por la existencia de corrupción.
[1] Friedman, M., (1963), “Inflation: Causes and Consequences”. New York: Asia Publishing House.
[2] Obstfeld, M., (2012), “Notes on Seigniorage and Budget Constraints”, Economics 202A, Fall 2012, Berkeley University.
Buiter, W., (2007), “Seigniorage”, Economics – Open Assessment E-Journal, N°2007-10, July.
[3] Raju, S., (2002), “Government Revenue from Seigniorage and Inflation Tax: an Estimate for India, 1952-2000”, Journal of Indian School of Political Economy, April- June 2002.
[4] Kiguel, M., Neumeyer, P., (1989), “Inflation and Seigniorage in Argentina”, Country Economics Department, The World Bank, October 1989, WPS 289.
[5] Si bien la política monetaria debería ser autónoma para mantener estable el valor de la moneda y así cumplir los objetivos de la Carta Orgánica del BCRA, en un esquema de “dominancia fiscal” la autoridad monetaria pierde grados de libertad, ya que emite de acuerdo a las necesidades financieras del Tesoro.
[6] Existe un rezago de entre 12 y 18 meses de transmisión del incremento de la emisión monetaria al nivel de precios. A medida que se incrementa la tasa de inflación, este período se va acortando, y la transmisión se va acelerando.
[7] Bucacos, E., (2003), “El financiamiento inflacionario del déficit fiscal”, Documento de trabajo 01/2003, Área de Investigaciones Económicas. Banco Central de Uruguay.
[8] Zambrano Sequin, L., (2013), “Gestión fiscal, señoreaje e impuesto inflacionario en Venezuela”, Academia Nacional de Ciencias Economicas, Coloquio Alberto Adriani, Caracas, junio de 2013.
[9] Scialabba, E., Carpineti, M., “Señoreaje e Impuesto Inflacionario en Argentina 2003 – 2012”. Octubre de 2013. Mimeo.
[10] BCRA, (2020), “Informe de Política Monetaria – Febrero 2020”, http://www.bcra.gob.ar/Pdfs/PoliticaMonetaria/IPOM0220.pdf
[11] Yousefi, H., (2012), “Corruption and Seigniorage”, Warwick-Mysore Workshop Governance and Political Economy, December 17-18, 2012.
Publicado en CEEAXXI el 22 de abril de 2020
https://www.ceeaxxi.org/post/el-negocio-pol%C3%ADtico-de-la-inflaci%C3%B3n
Eliana Scialabba 